我的志向在那辽阔的宇宙，前些日子我在梦中登上了蓝天。用手抚摸着皎洁的明月，瞬息度过了人间的千年。又梦见你乘着鸾鸟、凤凰，遇见了苏轼和李白诗仙，相约一起登上了月宫广寒，拿起北斗作为勺子舀酒畅饮，我也有幸在你们中间。
我轻轻地吟唱起心中的波澜：「别看我形体如在睡眠一般，精神却自由奔放，达观旷远。我要像天鹅一次次举翅高飞，看看这天地是方是圆。」我想再唱啊，却从梦中醒来，推开枕头心中怅惘升起疑念：人间事为什么总难圆满？这心事虽然可向知心朋友倾谈，一泓秋水却把你隔得老远老远。
水调歌头：词牌名，又名《元会曲》、《台城游》、《凯歌》、《江南好》、《花犯念奴》等。唐朝大曲有《水调歌》，宋·王灼《碧鸡漫志·卷四·〈水调〉》：「按《隋唐嘉话》：炀帝凿汴河，自制《水调歌》，即是水调中制歌也。世以今曲《水调歌》为炀帝自制，今曲乃中吕调，而唐所谓南吕商，则今俗呼中管林钟商也。」凡大曲有「歌头」，此殆裁截其首段为之。双调，九十五字，前后阕各四平韵。亦有前后阕两六言句夹叶仄韵者，有平仄互叶几于句句用韵者。
「赵昌父七月望日用东坡韵，叙太白、东坡事见寄，过相褒借，且有秋水之约。八月十四日，馀卧病博山寺中，因用韵为谢，兼寄吴子似」：广信书院本作「赵昌父七月望日用东坡韵，叙太白东坡事见寄，过相褒借，且有秋水之约。八月十四日，卧病博山寺中，因用韵为谢，兼寄吴子似」，四卷本丁集作「赵昌父七月望日用东坡韵，叙太白东坡事见寄，过相褒借，且有秋水之约。八月十四日，馀卧病博山寺中，因用韵为谢，兼简子似」。
赵昌父：南宋·刘宰《漫塘文集·卷三十四·章泉赵先生墓表》：「先生姓赵氏，讳蕃，字昌父。其先自杭徙汴，由汴而郑，南渡居信之玉山。曾祖晹（yì），朝散大夫，直龙图阁，提举江州太平观。祖泽，迪功郎，海州朐（qú）山县主簿，赠承议郎。父涣，奉议郎，通判沅州，赠朝奉郎。龙图殁，葬玉山之章泉。先生因家焉，故世号章泉先生。用龙图致仕恩入仕饶之浮梁尉，福之连江簿，皆不赴。为吉之太和簿，辰之司理参军，最后监衡之安仁赡军酒库。已至未上而归，遂奉祠家居，积祠庭之考。至三十有三，今天子御极之元年，岁在乙酉，宰相以先生名闻有旨除大社令，三辞不拜，特改奉议郎、直秘阁、主管建昌军仙都观，又三辞，不允。越三年，差主管华州云台观。盖先生自乙酉至是岁，辞官不获，屡上休致之请，皆不允。而先生请不已，明年夏四月，始得旨转承议郎，依前直秘阁致仕。又阅月，而先生逝矣，实绍定某年某月某日，寿八十有七。……自少喜作诗，答书亦或以诗代。援笔立成，不经意，而平淡有趣，读者以为有陶靖节之风。岁时宾友聚会，尊酒从容，浩歌长吟，心融意适，见者又以为有浴沂咏归气象。」宋·黄升《花庵词选·卷四》：「赵昌甫，名蕃，号章泉，负天下重望，屡召不起。刘后村所谓『一生官职监南岳，四海诗名仰玉山』者此也。」
用东坡韵：指东坡《水调歌头》词，题为「丙辰中秋，欢饮达旦，大醉。作此篇，兼怀子由」。
博山寺：《广丰县志》：「博山寺在邑（广丰县）西南崇善乡，本名能仁寺，五代时天台韶国师开山，有绣佛罗汉留传寺中。宋绍兴间悟本禅师奉诏开堂，辛稼轩为记。」嘉靖《永丰县志·卷四·人物》：「辛幼安名弃疾，其先历城人，后家铅（Yán）山，往来于永丰博山寺，旧有辛稼轩读书堂。」
吴子似：《安仁县志·人物志》：「吴绍古，字子嗣，通经术，从陆象山游。授承直郎，荆湖南路提举茶盐使干办公事。」《铅（Yán）山县志·十一·名宦》：「吴绍古，字子嗣，鄱阳人。庆元五年任铅山尉，多有建白。有史才，纂《永平志》，条分类举，先民故实搜罗殆尽。建居养院以济穷民及旅处之有病阨者。」按：吴氏尉铅山始于庆元四年，见赵昌父《刘之道祠记》，《铅山县志》作五年，误。（参《辛稼轩年谱》庆元四年）。
寥阔：即寥廓。以避宋宁宗讳，故改用「阔」字。
「畴昔梦登天」句：战国楚·屈原《楚辞·九章·惜诵》：「昔馀梦登天兮，魂中道而无杭。」唐·李白《宣州谢朓楼饯别校书叔云》诗：「俱怀逸兴壮思飞，欲上青天揽明月。」
骖鸾：四卷本丁集作「骖麟」。
青山：指李太白。太白墓在青山。
赤壁：指苏东坡。东坡于七月望日曾与客汎舟游赤壁，并有《赤壁赋》二篇。
「酌酒援北斗」句：战国楚·屈原《楚辞·九歌·东君》：「操馀弧兮反沦降，援北斗兮酌桂浆。」
「我亦虱其间」句：唐·韩愈《泷（lóng）吏长驻急流边以保行舟安全之小吏》诗：「得无虱其间，不武亦不文。」
少歌：战国楚·屈原《楚辞·九章·抽思》有「少歌」，王逸注谓「小唫（yín）讴谣以乐志也。『少』亦作『小』。」
「鸿鹄一再高举，天地睹方圆」句：汉·贾谊《惜誓》诗：「黄鹄之一举兮，知山川之纡曲，再举兮睹天地之圜方。」
「欲重歌兮梦觉，推枕惘然独念」句：宋·苏轼《水龙吟·闾丘大夫孝终公显尝守黄州，作栖霞楼，为郡中绝胜。元丰五年，馀谪居黄。正月十七日梦扁舟渡江，中流回望，楼中歌乐杂作。舟中人言：「公显方会客也。」觉而异之，乃作此曲，盖越调〈鼓笛慢〉。公显时已致仕在苏州》有句云：「推枕惘然不见，但空江、月明千里。」
「有美人可语，秋水隔婵娟」句：唐·杜甫《寄韩谏议》：「美人娟娟隔秋水，濯足洞庭望八荒。」婵娟，四卷本丁集作「娟娟」。
此词作于辛稼轩罢居铅山时期。南宋光宗绍熙五年（公元1194年），辛稼轩从福州知府兼福建安抚使任上被弹劾免官，回到江西铅山他的瓢泉新居，开始了长达八年的再度闲居生活。这首词就作于闲居瓢泉期间。
由词前小序可知，辛稼轩写这首词是为了答谢赵昌父（蕃）并兼寄吴子似（绍古）的。吴子似在此期间曾任铅山县尉。闲居乡野的辛稼轩，虽然因遭朝中奸臣排挤，报国无门，鸿图难展，心中怨愤，时常寄情山水，托兴诗酒，但是，在他的内心深处，积极用世的思想仍占主导地位。他身处江湖之远，仍不忘忧国忧民，希望能重新得到重用，得以施展自己的才智，实现收复失地统一国家的理想。在这种理想与现实的矛盾处境下，他创作了这首《水调歌头》词。
此词上阕以描述梦境为主。起句「我志在寥阔」，开门见山，直抒胸怀，表现了词人高远的志向和宽宏的气度，概括全词要旨。为有寥阔之志，自然有「梦登天」之举。「畴昔梦登天」句，借用了屈原《九章·惜诵》中「昔馀梦登天兮，魂中道而无航」之意。他感到现实中难以施展他的才干，他要到广漠宇宙去寻找他的理想境界。「我志在寥阔，畴昔梦登天」两句，乃是全词思想的主干。「摩挲素月，人世俯仰已千年」。词人在梦幻中飞上青天，首先来到月宫，尽情地赏玩明月。他在这里抚摸着洁白的月亮，陶醉在神奇迷离的幻境之中，不知不觉人间已过了千年之久。
接着「有客骖鸾并凤，云遇春山赤壁，相约上高寒」数句，描写的是作者与高贤们同上天宫的梦境。由词序可知，这首词是为答谢赵昌父而作，自然应有回敬之词。赵昌父是江西玉山人，距铅山不远，是词人闲居瓢泉时的好友。他奉祠家居，不求仕进，饮酒作诗，气度不凡，世人以为有陶靖节之风。这里作者以「骖鸾并凤」来赞美他，意思是他德高道深，理应羽化登仙。这里的青山、赤壁系指李白、苏轼，因为李白墓在当涂之青山西北，苏轼曾游赤壁，写过《赤壁赋》。赵昌父驾着鸾凤霞举飞升，在彩云间与先贤李太白、苏东坡相遇，于是他们同作者共约到天宫去遨游。作者在这里把赵昌父、李白、苏轼誉为「三贤」。作者这样写，也有自谦的意思，下一句「我亦虱其间」就是把这层意思直接表达了出来，意思是：在您和先贤们高会的时候，我不过是滥竽充数地置身其间罢了。在现实生活中，词人感到在现实生活中很难找到志同道合的朋友，又不愿与那些投降派的官僚同流合污，所以只好到梦境中去会见他理想中的人物。在这里，作者把自己与朋友，古代圣贤置身于高寒广漠的天宇，用北斗当酒杯痛饮着天上的美酒，充分表达了其豪放的一面。
词的下阕继续描写梦境。词人在梦幻中无忧无虑地畅游太空，内心充满激情，不禁小声歌唱起来。「神甚放，形则眠」二句，从字面意思看，是说身体虽然清静无为，好像在睡眠，但精神还是奔放旷达的。这是作者在闲居生活中积极用世的自白。他被迫再次闲居后，表面看来安静闲适，但他心中时刻不忘报国之志。「鸿鹄一再高举，天地睹方圆」，化用贾谊《惜誓》中「黄鹄之一举兮，知山川之纡曲，再举兮睹天地之圜方」。把自己比作搏击长空、一再高举的鸿鹄，以抒发自己的豪情壮志。
接着，词人从梦境中回到现实。词人在梦境里可以纵横驰骋，可是一旦梦觉，回到现实生活中，情形就完全不同了。这不禁使他感到怅惘，并产生了人世间不能尽如人意的事情为什么会有那么多的疑问。这里的「亏全」是以月亮的圆缺比喻人间的悲欢离合，主要说的是「亏」的方面。词人在这里以梦境与「梦觉」相对照，揭示了自己的远大抱负同社会现实的矛盾。在这发问中表现出对现实的不满，抒发人事难全的感慨，这发问也是一个有着雄才大略、满腹经纶的老将对于怀才不遇、报国无路提出的强烈抗议。词的结语「有美人可语，秋水隔婵娟」觉得来得有些突然。前面说的全是梦境以及梦觉后的惆怅，可是结语却一语宕开，表现出「美人娟娟隔秋水」（杜甫《寄韩谏议》）的惋惜之情。其实这是在前面几层意思的基础上生发出来的感想。这一句表面看来只是对他的好友吴子似的思念，实际上主要还是抒发「谁识稼轩心事」（《水龙吟·再题瓢泉》）的苦闷心情。
这首词在艺术特征上具有明显的浪漫主义特色。理想主义是浪漫主义在思想内容上的重要特征，而以梦幻的形式表现其理想则是浪漫主义传统的创作方法。辛稼轩成功地运用这一传统手法，使其崇高理想在这首词中得到完美的体现。它跌宕起伏，忽而天上，忽而人世，驰骋奔逸，狂放不羁，洋溢着豪迈的激情。它充满瑰丽丰富的想象，大胆惊人的夸张，「摩挲素月」「骖鸾并凤」「酌酒援北斗」「天地睹方圆」等名句，都放射出五光十色的美丽光辉，显现出光彩夺目的浪漫主义色彩。